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15天內(nèi)，警惕一只史詩級(jí)黑天鵝|世界簡(jiǎn)訊

2023-05-15 20:36:19 來源：格隆匯

美國(guó)債務(wù)上限降至，美股市場(chǎng)好像并不緊張，而債券市場(chǎng)以及相關(guān)的衍生品市場(chǎng)卻有點(diǎn)慌了。


(相關(guān)資料圖)

1年期美債CDS已經(jīng)從年初的25個(gè)基點(diǎn)飆升至近日的172個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)下歷史新高。另外，最新1月期美債收益率為5.652%，而5月4日為4.43%。該收益率水平已經(jīng)追上投資級(jí)債券收益率了。

很顯然，一小部分資金瘋狂押注美債違約了。

一

早在今年1月19日，美聯(lián)邦政府已經(jīng)觸及了債務(wù)上限。不過，美財(cái)政部可以通過TGA賬戶的留存余額以及其它非常規(guī)手段來支撐政府開支。其中，TGA賬戶在1月底的時(shí)候還有5700億美元。后者手段主要包括暫停政府證券投資基金的再投資、公務(wù)員退休以及郵政退休人員的福利基金投資等等。

我們經(jīng)常會(huì)在新聞報(bào)道里見到的“X日”，也就是財(cái)政部TGA現(xiàn)金賬戶以及非常規(guī)手段耗盡的截止日，之后美國(guó)政府將面臨債務(wù)違約。

美財(cái)政部披露的文件顯示，截至5月10日，用來支付政府賬單的“特別措施”余額還剩880億美元，一周前這個(gè)數(shù)字為1100億美元。這也是目前有關(guān)美債違約“X”日最直接的財(cái)政數(shù)字。

對(duì)此，耶倫警告債務(wù)上限最早在6月1日可能觸及，且一旦債務(wù)違約將引發(fā)一場(chǎng)全球性的“經(jīng)濟(jì)與金融災(zāi)難”。拜登也曾表示，債務(wù)違約這件事“不可接受”，甚至揚(yáng)言他不排除跨過國(guó)會(huì)使用憲法修正案中國(guó)家利益條款予以強(qiáng)行通過。

白宮為了讓國(guó)會(huì)那幫人意識(shí)到債務(wù)違約的嚴(yán)重性，近期還模擬搞了一個(gè)“末日?qǐng)鼍啊薄耐蒲莸慕Y(jié)果看，一旦違約，美國(guó)將會(huì)有830萬人失業(yè)，美股將暴跌45%。

共和黨也不是吃素的，不斷向當(dāng)前執(zhí)政的民主黨發(fā)難。4月底，共和黨掌控的眾議院還專門通過了一個(gè)法案，將債務(wù)上限和削減政府開支的內(nèi)容綁定在一起。

但民主黨不想讓步，誓言要一項(xiàng)“干凈的”債務(wù)上限法案，將預(yù)算問題單獨(dú)進(jìn)行談判。

5月9日，拜登與眾議院議長(zhǎng)麥卡錫進(jìn)行談判，但整個(gè)會(huì)議持續(xù)大約不到半小時(shí)就結(jié)束了。麥卡錫會(huì)后表示，“沒有看到任何新的進(jìn)展”。

上周末，拜登政府高級(jí)官員和麥卡錫的助手進(jìn)行新一輪談判。而政府支出限制恰恰是討論的核心議題，且分歧巨大。共和黨要求在10年內(nèi)大幅削減政府項(xiàng)目支出，而民主黨則希望將支出限制的時(shí)間定為2年，程度也更加溫和。

接下來，拜登與麥卡錫的新一輪談判將有可能在明日進(jìn)行。

對(duì)此，俄羅斯外交部發(fā)言人扎哈羅娃一針見血評(píng)論道：這種事情已經(jīng)多次在美國(guó)上演，實(shí)際上只是美國(guó)政府一個(gè)“表演儀式”而已，到最后的結(jié)果也會(huì)是以提高債務(wù)上限而結(jié)束。

該事件本質(zhì)是美國(guó)為“不受控制地發(fā)行美元”找遮掩，現(xiàn)在超量發(fā)行貨幣已經(jīng)導(dǎo)致美國(guó)和全球市場(chǎng)通脹，動(dòng)搖美國(guó)金融中的銀行系統(tǒng)，也嚴(yán)重?fù)p害了他們貨幣的可信度。

是的，雖然美國(guó)兩黨撕裂不斷，扯皮不斷，最終通過債務(wù)上限的概率是非常之大的。

從歷史上看，1939年至今，美國(guó)債務(wù)上限已經(jīng)突破了108次，債務(wù)上限已經(jīng)從450億美元提升至31.4萬億美元。最瘋狂的還是2011年8月，臨近違約前的幾個(gè)小時(shí)內(nèi)才達(dá)成的。而在2018年、2019年，國(guó)會(huì)均在“X日”來臨前的1個(gè)月就達(dá)成了協(xié)議。

二

其實(shí)，市場(chǎng)真正擔(dān)憂的是，美債務(wù)上限突破后，誰來接盤的問題。

新冠疫情爆發(fā)后，美國(guó)財(cái)政收支情況出現(xiàn)了明顯惡化。2020~2022年，財(cái)政赤字分別高達(dá)3.1萬億美元、2.77萬億美元、1.38萬億美元。去年赤字額大幅下滑，但仍然大幅高于疫情前的水平。

今年開始，財(cái)政收支情況再度惡化。截至5月11日，赤字已經(jīng)高達(dá)9250億美元，而去年同期為3600億美元。

一方面，稅收收入惡化了。截至今年4月，個(gè)人所得稅同比增速降至-36%、企業(yè)所得稅-37%、消費(fèi)稅-50%，占比最大的個(gè)稅增速回落幅度較大。

另一方面，債務(wù)利息支出大增。現(xiàn)在，美國(guó)一年支付債務(wù)利息就達(dá)到1萬億美元左右，而2017年大致為5000億美元，短短幾年足足翻了1倍。并且，隨著債務(wù)規(guī)模的膨脹，以及利率的高居不下，明年這部分支出可能要高達(dá)1.2萬億美元，占到財(cái)政收入的25%以上。

債券發(fā)行是以這個(gè)國(guó)家的稅收作為基石來進(jìn)行的。目前，美國(guó)財(cái)政赤字規(guī)模越滾越大，債務(wù)利息支出占稅收的比例也越來越高。這讓外國(guó)投資者如何安心接盤美債？

相反，外資減持美債才是大勢(shì)所趨。

俄烏沖突之后，美國(guó)利用金融工具來搞地緣政治上的制裁，其實(shí)大大加速了世界各國(guó)的去美元化進(jìn)程。今年2月，日本持有美國(guó)國(guó)債的規(guī)模從1.1044萬億美元減少至1.0818萬美元，環(huán)比減少226億美元，接近去年10月所創(chuàng)的3年多低位。

中國(guó)方面則進(jìn)一步下降至8488億美元，環(huán)比減少106億美元。這已經(jīng)是連續(xù)第7個(gè)月減持了，現(xiàn)總持倉已經(jīng)創(chuàng)下2010年6月以來的最低記錄。整體來看，2月份外國(guó)投資者總持倉規(guī)模從7.402萬億美元減少至7.344萬億美元。與一年前相比，持有規(guī)模足足下降了將近5%。

并且，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前仍然處于縮表的大周期中，無法充當(dāng)最后的兜底人。當(dāng)債務(wù)上限的閘門打開之后，財(cái)政部可能在比較短的時(shí)間之內(nèi)發(fā)行數(shù)千億美元的國(guó)債。誰來接盤？誰又能吃下如此體量的美債？

這勢(shì)必會(huì)加重國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。

其實(shí)，美債流動(dòng)性枯竭在多次危機(jī)的時(shí)候均有發(fā)生，包括2008年、2012年、2020年以及今年中小銀行危機(jī)期間。

今年3月，美債波動(dòng)率曾創(chuàng)下198.7，比2020年3月的時(shí)候還要高，逼近2008年次貸危機(jī)時(shí)的高峰。期間，2年期、10年期和30年期美國(guó)國(guó)債的買賣報(bào)價(jià)之差均升高至30BP以上，創(chuàng)下6個(gè)月最差。對(duì)此，美聯(lián)儲(chǔ)針對(duì)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施了定向擴(kuò)表，才暫時(shí)壓住了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步蔓延。

總之，美債上限突破后，短期內(nèi)美財(cái)政部大量發(fā)行國(guó)債，美債市場(chǎng)的供大于求，是有一定可能引發(fā)新一輪美債流動(dòng)性問題的。

三

美財(cái)政部TGA賬戶余額變化，亦是觀察金融市場(chǎng)流動(dòng)性的一個(gè)指標(biāo)。

其實(shí)，美國(guó)貨幣有幾個(gè)比較大的資金池。從美聯(lián)儲(chǔ)負(fù)債端可以清晰地看到，主要包括銀行準(zhǔn)備金余額、美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購以及美財(cái)政部TGA賬戶。

當(dāng)TGA賬戶余額開始大幅上升，意味著將從市場(chǎng)中抽走資金，相當(dāng)于銀行系統(tǒng)的資金轉(zhuǎn)移到TGA賬戶，那么銀行準(zhǔn)備金余額會(huì)下降。反之余額開始下降，意味著政府支出加大，將轉(zhuǎn)化為企業(yè)和個(gè)人的收入，銀行準(zhǔn)備金余額會(huì)上升。

在2020年那波疫情中，美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表了6萬億美元，其中一大部分是通過購買財(cái)政部發(fā)行的國(guó)債來進(jìn)行的。當(dāng)年短短4個(gè)月，TGA賬戶余額從3800億美元飆升至17900億美元。后來，財(cái)政部又通過直接給企業(yè)或居民部門發(fā)錢來進(jìn)行紓困。這亦是導(dǎo)致當(dāng)前惡性通脹以及當(dāng)時(shí)金融市場(chǎng)出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫的核心推手之一。

2021年10月底，TGA賬戶僅僅剩下700多億美元。當(dāng)月，美債上限被打開之后，短短幾個(gè)月之內(nèi)，TGA賬戶再度回升將近1萬億美元。這對(duì)于市場(chǎng)的抽水效應(yīng)是非常明顯的，疊加美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)的加息縮表導(dǎo)致金融市場(chǎng)出現(xiàn)了潰敗行情。而美股見頂時(shí)間與TGA賬戶見底的時(shí)間大致吻合，相差不大。

2022年5月之后，TGA賬戶余額持續(xù)下降。到了10月底，已經(jīng)不足6000億美元，相當(dāng)于向市場(chǎng)注入了不小的流動(dòng)性。不過，同期美國(guó)逆回購規(guī)模攀升了5000億美元，抽取了相當(dāng)規(guī)模的流動(dòng)性。兩者大致相抵，疊加當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)相當(dāng)鷹派的加息，導(dǎo)致銀行準(zhǔn)備金余額持續(xù)下降。因此，金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮效應(yīng)明顯，導(dǎo)致美股進(jìn)一步大跌。

11月以后，TGA余額依舊下降，隔夜逆回購規(guī)模從2.5萬億美元回落至2萬億美元，而銀行準(zhǔn)備金余額相對(duì)穩(wěn)定，保持在3萬億美元左右。加之美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度縮小，全球股票市場(chǎng)持續(xù)反彈至今。

雖然TGA賬戶與金融市場(chǎng)的走勢(shì)不會(huì)完全吻合，但大的步調(diào)是一致的，可以作為流動(dòng)性的一個(gè)觀察指標(biāo)。

四

其實(shí)，共和黨掌控的眾議院上臺(tái)了不少政治素人，對(duì)于兩黨妥協(xié)達(dá)成債務(wù)上限協(xié)議很是反感，也增添了無法達(dá)成協(xié)議的極端可能性。一旦小概率黑天鵝事件發(fā)生，那么將嚴(yán)重沖擊全球金融市場(chǎng)，金融危機(jī)恐無法避免。但這不是其基準(zhǔn)假設(shè)。

如果債務(wù)上限問題得以解決，不代表就相安無事了。因?yàn)槊绹?guó)財(cái)政部會(huì)大量發(fā)債，搶奪市場(chǎng)本已相對(duì)緊張的流動(dòng)性，對(duì)于金融市場(chǎng)的壓力亦是不可小覷的。

來吧，可能最多還有15天，這場(chǎng)圍繞美債上限問題的作秀大戲?qū)⒁瓉斫K章。

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